政策驱动对体育产业资本价值波动的影响研究

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导言：体育政策作为推动体育产业发展的动力,是其高质量发展的保障,而政策如何影响体育产业资本市场则是各界一直关注的热点。

体育政策作为推动体育产业发展的动力,是其高质量发展的保障,而政策如何影响体育产业资本市场则是各界一直关注的热点。

综合运用事件分析法和希尔伯特黄变换法,探究我国2013年至2020年间336条体育产业政策对体育产业板块指数价值波动产生的影响作用,从政策与资本市场互动视角实证分析体育政策对体育产业资本市场的促进作用。

研究发现：303条政策对体育产业板块指数短期震荡产生了影响。

资本市场的波动对宏观政策的反应具有一定的滞后性,国家层面发布的政策中有55条对体育产业板块指数长期波动产生了作用,其中体育消费、全民健身、体育赛事运动等政策具有较好的长期利好效应,但产业规范、管理制度类型的政策作用未产生预期效果,甚至形成了显著的利空效应,85个地方政府的体育产业政策形成了长期利好效应,政策创新与资本区域聚集效应明显。

建议从完善政策多方合作机制、深化产业放管服、引导发挥市场调节机制、鼓励地方政策创新等方面入手逐步形成政策引导资本、资本支持实业的长效发展路径。

2014年国务院《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》（国发[2014]46号）明确提出，到2025年我国体育产业总体规模达到5万亿；

而2019年出台的《体育强国建设纲要》以及《关于促进全民健身和体育消费推动体育产业高质量发展的意见》更是提出“推动体育产业成为国民经济支柱性产业”的战略目标，这些都充分释放了体育的消费潜力。

据国家体育总局体育发布的《2019年全国体育产业总规模与增加值数据公告》，2019年我国体育产业总规模（总产出）为29 483亿元，占GDP的2.99%。

未来如何保持这种高质量、高速度发展，完善政策体系和有效发挥政策的引导作用，不仅是构建体育产业新格局的需要，更是落实新时代国家长期战略的根本需求。

由于体育产业在我国仍属于新兴经济体，传统的产融结合之路还并不顺利，产业增长中资本要素供给乏力，资本要素刺激产业增长效率低下、现有政策助推体育产业发展仍不能达到理想效果，而且现有研究对于体育产业资本市场的研究仍相对狭窄，缺乏综合要素的研究，更缺乏对政策与体育产业价值规律的剖析。

在即将迎来建设现代化经济体系的“十四五”时期，我国体育产业的发展将面临全新的机遇与挑战，同时也对体育产业政策的科学制定和有效实施提出了更高的要求。

我国颁布的一系列体育产业政策对体育产业是否发挥了积极作用？如何发挥了作用？政策能否为体育产业带来活力，能否进一步促进资本的合理运行都是迫切需要研究的问题。

体育产业实体与资本经济的深度融合，以资本推动体育产业发展已经成为近些年来政府对体育产业实践的共识。

对于体育产业资本的研究多集中于对其经营效率的评价，无论是研究视角还是研究方法都十分多元且相对成熟。

近年来，以体育产融结合和资本市场价值波动规律入手探索体育产业的产融结合矛盾问题成为一个被关注的方向，以关键事件为着力点分析其与体育产业市场之间的关系开辟了一种全新的视角和手段，其中以事件分析法为代表的金融分析手段的引入为微观探究政策与资本市场之间的互动关系提供了量化的手段，极大促进了科学评价和分析政策效应的可能性。

鉴于此，本研究以54家体育产业相关上市公司为样本形成的体育产业板块指数和2013年9月24日至2020年9月31日之间336条体育产业政策为研究样本，探究我国体育产业政策对资本市场波动产生的影响作用，旨在为体育产业政策优化提供决策参考。

1 模型方法、样本选取与数据来源事件分析法

事件分析法是金融领域中分析重要事件影响作用的一种重要实证分析方法，能够通过挖掘市场波动规律的变化将原本不可量化的重要“事件”的影响作用进行定量化还原。

基本思路是假定市场的波动要受到“关键事件”的影响，作为事件的政策颁布往往会对市场产生利好或者利空的效应，在序列的波动中则会产生一定的“波动异常”，通过对这种异常波动的计算可以还原政策产生的影响作用。

其包含的关键步骤主要包括：选择重要事件，构造“事件窗”、构造固定收益回归方程、构建联合概率密度函数、事件作用力判断等。

本研究首先以体育产业政策的颁布为“关键事件”，假设其对体育资本市场的价值波动产生了实际的导向作用，对选定的政策按照颁布时间进行编码，以政策作用力为时间基准点构造“事件窗”，通过对政策颁布后产生的累积异常收益率进行T检验，寻找拒绝假设的情景，进而求得政策产生的影响作用。

希尔伯特黄变换分析法

由于股票指数具有典型的非线性、混沌性特征，包含了大量的“噪声”，这就使得事件分析法在更加细微的时间尺度下分析精度不高。

面向时频分析的希尔伯特黄变化（Hil‐bert-Huang Transform,HHT）为解决这一问题提供了思路。

HHT是一种非平稳线性信息处理方法，能够将原始波动信息转化为一系列分量的集合并进行时域和频域分析。

本研究尝试引入HHT方法并与事件分析法融合，分解体育产业板块指数的波动异常并与体育产业政策进行匹配。

样本选取与数据来源体育产业指数

本研究以体育产业概念指数板块（880596)2013年9月24日至2020年10月26日共1 915个交易日样本作为研究对象，分析其价值波动规律。

对其价值波动的研究建立在对异常收益率的测量检验上，在此过程中需要排除大环境和其他非政策因素的干扰作用，因此在分析过程中我们同时以沪深300指数为基准对照，排除其他类型宏观政策对波动效果产生的干扰和影响，确保结果精确。

体育政策

政策样本方面，本研究选取了2013年9月24日至2020年9月31日颁布的336条体育政策为研究样本，其中国家颁布的体育政策110条，地方性产业政策226条，主要涉及156个地级市。

国家层面的政策内容主要包括产业规划32条、文体服务5条、老年健康7条、体育消费24条、体育运动16条、全民健身15条、体育特色小镇5条、体育教育6条。

地方性体育产业政策主要为各地方政府贯彻落实《国务院关于促进健康服务业发展的若干意见》（国办发[2013]40号）、《国务院关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》（国办发[2014]46号）以及《国务院办公厅关于促进全民健身和体育消费推动体育产业高质量发展的意见》（国办发[2019]43号）等政策的具体实施方案。

数据解析与处理

为了能够探究指数的长期波动状况，首先借助于EMD方法对原指数价格进行分解和归类，这样市场波动的“细节”就被逐步分离，最终将原指数序列分解为代表不同时间尺度信息的9个分量（见表1）。

表1 各分量的统计特征（注：*为显著性系数P≤0.1，**为显著性系数P≤0.05，***为显著性系数P≤0.01）

从平稳性来看，从分量5之后趋于平稳，最后的分量9时间周期最大，通常为总体市场趋势，不受单一事件的影响[23]。结合个分量统计分析特征以及事件分析法的平稳性要求可以将前4个分量聚类，第5至第8分量聚类，最后的趋势变量作为一类。

根据以上分量的特征可以将原始序列拆分为短期、长期和趋势三类分量。

其中短期波动分量代表原始序列最短周期波动情况，具有频率高、幅度较小的特征，且波动很快回归零值。

长期波动分量反映原始序列受到重大事件影响时其明显发生偏离的特征，在基本形态上非常类似原始序列。

趋势波动分量时间跨度最大，在样本时间内波动不足一个周期，通常来说此类分量反映的是宏观经济趋势的影响，不会受到单一政策事件的发布而改变，因而本研究不考虑其与单一政策的关系。

在分析过程中我们以沪深300指数为基准对照，排除其他类型宏观政策因素对波动效果产生的干扰和影响，从而确保结果更加精确。

由于事件分析法需要原始序列具有平稳性，因此首先通过ADF检验对体育产业指数和沪深300指数的三类基本分量进行平稳性检验（见表2）。

表2 体育产业指数和沪深300指数三类分量的平稳性检验

可以看出，体育产业和沪深300的市场波动分量不能拒绝单位根检验，因此为不平稳序列，无法直接利用事件分析法进行分析。而重要事件波动分量和趋势分量为平稳序列。

2 政策驱动的短期作用力分析

首先考虑政策对市场波动分量的影响。

由于市场对于政策可能存在着前瞻或者滞后反应，本研究以政策颁布时间为基准构造动区间，通过计算波动点落入该区间的可能性进行匹配。

基于以上思路对336条政策进行作用力检验，令显著性水平α=0.05，分别对每个集合中的政策进行作用力判别，发现仅有33条政策（主要为地方性关于加快发展体育产业促进体育消费的实施意见）作用不明显，除此以外的政策都在一定程度上加剧了市场的波动程度，这也验证了体育产业资本市场具有典型“政策市”特点。

对剩余的303条政策进行政策编码并与HilbertHuang频谱中的能量点进行时间匹配得到政策条款，以政策集合为研究区间，可以发现各个集合政策的短期影响特征（见表3）。

表3 不同集合的政策短期作用

表3中平均频率代表政策作用力在频率维度上的基本特征，表现为单位时间（天）内产生影响力的次数，平均时间为每条政策在短期形成作用力的时间，表示为政策集合中每条政策平均产生的“非正常”波动，能够反映出政策影响的大小。

例如《国务院办公厅关于印发中国足球改革发展总体方案的通知》的发布对应着标准频率为3.22HZ，能量值为23的频率点，那么可以推知该政策在1天单位时间内对波动产生了大约3.22次影响，其持续时间约为5.392天，且对于总体波动产生了大约23点的贡献。

从结果来看，国家层面政策与地方性政策在影响频率方面差异不大，但是国家政策具有更高的能量强度。

从各个集合的政策特征来看，随着体育产业政策的逐渐成熟，单条政策在频率方面开始显著减小，且持续时间缩短，但是能量值却越来越大，这也反映出政策在对加剧市场震荡次数方面产生的作用越来越小，但是影响力度作用却越大，表明市场对于国家体育产业政策的反应逐渐趋于理性。

3 政策驱动的长期作用力分析

长期波动分量反映了原始序列受到“关键事件”影响时基本形态的改变，因此本研究着重通过重要事件影响分量研究政策的长期作用力情况。

首先对336条政策进行“去模糊化”处理，取显著性水平α=0.05，分别对6个政策集合中的政策逐一检验，检验过程中以同期沪深300的异常波动为参照，排除外界因素产生的干扰作用。

经检验共排除了78条未产生显著作用的政策。以市场短期波动的平均周期L=14.87天为阈值，影响超过该值的政策表明其摆脱了市场短期波动归零的限制，对长期波动也产生了影响。

由于相邻政策之间极有可能存在着交互作用，因而需要克服相邻政策之间的干扰，令：

式中，F (i) t+n为政策i在颁布后的作用力大小；F (i-1) t+n为政策i的前一条政策的作用力；T (i-1,i)为相邻政策之间的时间间隔。

其演化情况可以发现，经过演化很多政策的作用力消失了，这表明其影响作用时间未超过时间阈值L而是“淹没”在短期市场波动之中，而剩余的政策则对长期波动明显形成了干预效应。

对这些政策进行标记可以得到每一项政策条款以及产生的作用方式。

国家政策作用力

首先对国家层面的体育产业政策进行统计，可以发现能够形成明显长期作用力的政策有57条，通过作用方向为、异常幅度（表示由该政策引起的市场长期累积异常收益值）和持续时间为（改变事件的“检验窗”大小得到显著性检验的时间跨度区间），对这些体育产业政策的事件特征进行统计可以得到每一项政策的作用方式。

通过对各项政策作用方式进行详细梳理和分析，可以发现国家层面产业政策的影响作用呈现出以下特点：

(1）政策的干预影响趋于显著。

可以发现处于早期的政策集合2和集合3分别发布了34条和69条政策，但是对体育资本市场真正起到长期作用的政策仅有14.7%和2.9%，除国发[2014]46号文外，其他政策的效应并未得到充分体现，资本市场与体育产业发展之间仍有一定的脱节，政策的引领作用尚未转化为促进产业发展的重要动力。

经过2014年至2015年的市场快速上涨和调整，资本市场开始逐渐趋于理性，体育产业政策的长期作用力开始变得显著，特别是2016年下半年国家水上运动、山地户外运动、健身休闲等一系列体育产业发展措施的出台对市场的稳步产生了重要作用。

可以看出2019年以来，政策作用的持续时间显著增长，尤其是2019年1月《关于印发进一步促进体育消费的行动计划（2019—2020年）的通知》和2019年9月《关于促进全民健身和体育消费推动体育产业高质量发展的意见》对市场正向波动产生了极强的影响，宏观政策对资本市场的影响作用愈发显著。

(2）政策的影响具有一定的滞后性。

例如市场对于46号文具有滞后性反应，表现在政策初期作用较小，随着时间的推进其作用反而愈发凸显。

再如市场对于比较具体的市场刺激性政策，例如体育消费、全民健身，以及体育教育等政策具有脉冲型反应特征，例如市场对于《国务院办公厅关于印发中国足球改革发展总体方案的通知》初期具有较大的反应幅度，但是随着时间的推移其作用下降非常显著，但总体上影响时间并不长。

整体而言，以上作用显著的宏观政策影响作用都表现出显著的滞后性，市场对政策反应均需要一定的周期积累才能充分体现出来，而这与其他股票市场对政策的积极甚至前瞻性反应明显不同。

(3）管制型政策利空效应明显。

市场对于管制制度类型的政策反应也较为敏感，但这些类型的政策出台往往会形成显著的利空效应，引发体育资本市场的长期下降趋势，总体来看体育资本市场对政策的规范性导向作用持比较负面的情绪。

例如2016年6月7日《国务院办公厅关于发挥品牌引领作用推动供需结构升级的意见》和2016年12月9日《关于促进文教体育用品行业升级发展的指导意见》从推动供给结构升级，促进体育品牌高质量发展提出了执行标准，但这些规定却引发了市场的长期下行。

此外像《国家体育总局关于加强全民健身标志规范使用的通知》规定了商业目的使用全民建设标志的门槛要求，《关于进一步加强武术赛事活动监督管理的意见》规范了武术赛事活动，这些举措无疑是促进体育产业健康发展的重要举措，但是却在资本市场上引发了幅度不小的下跌。这也从侧面反映出我国宏观政策对体育产业的“放、管、服”仍不到位，政策与市场之间仍未形成良性互动关系。

地方性政策作用力

地方性体育产业政策多是以对国家政策指导意见的落实政策为准，政策条款比较相似，本研究以政策发布区域为视角，将地方性产业政策中能够对体育产业指数产生明显长期作用的区域进行标记，可以发现地方性政策作用呈现出以下特点。

(1）政策与资本聚集效应显著。

从区域分布来看，产生明显效应的地方性政策主要集中于京津冀、哈长、山东半岛城市群、长江三角洲、北部湾、海峡西岸、成渝、粤港澳大湾区等城市群，而这些区域多数正是体育上市公司所在地区以及主要的业务范围地区，这表明体育资本市场对主要业务地区的体育产业政策发布具有比较高的敏感程度。

此外这些地区形成了比较好的政策创新措施，例如自2015年以来，江苏省、重庆市、海南省、浙江省等均已设立体育发展专项资金，重点扶持体育健身休闲、体育赛事等重点项目，给予项目补助和贷款优惠等。

46号文件发布以来，广东省、山西省、江苏省相继组建立了体育资源交易平台，为体育产业提供“体育交易”“体育商业”“体育金融”和“体育创新”的第三方交易与综合配套服务平台，进一步促进体育产业的活跃发展，这些政策条例的颁布促进了资本市场对政策的活跃程度。

(2）局部地区政策作用不明显。

从另一方面来看，地方性体育产业政策的颁布并不积极，其中很多地区并未有相应的体育产业政策跟进。

而在已经颁布政策的地级市中仍有71个地区的产业政策没有对体育资本市场产生长期效应，这些区域主要集中于中西部和欠发达地区，但也不乏一些强二线和三线城市，尽管这些政策短期内形成一定的市场信号引发了资本的震荡。

但是应该看到政策形成的利好信息过后产业还是会回到实体本身，而在此类地区中体育产业上市公司的盈利状况并不乐观，因此以金融和资本促进产业发展的过程中需要认清资本的流动规律，以金融和资本推动体育产业政策的发展仍需要有一定的经济基础作为支撑，产融结合的发展仍任重而道远。

如何通过政策撬动资本、形成体育产业和资本市场相互促进发展的良性循环，仍是摆在地方政府头上的重要课题。

4 对策及展望

本研究从资本市场波动的角度分析我国近8年来颁布的体育产业政策对体育产业概念板块指数波动的影响，对政策进行逐条检验和分析，在方法上摆脱了单一计量分析的框架，得出了更为直观明确的结果，研究结论进一步增强了对我国体育产业政策与资本波动规律的认识。

(1）完善政策配套，构建系统性体育产业政策支持体系。

从现有政策来看，围绕我国体育产业政策发展的长期规划提出了对未来我国体育产业发展的目标，但是从目前来看体育产业的配套和细化不足，尤其以46号文为主导的多项目发展规划并未形成细化政策和配套扶持政策，单一的政策并没有形成更强有力的长期资本聚集效应。

因此，应该在系统性分析政策作用的基础上完善配套和支持政策，规范体育市场主体地位的基础上增加多方协作机制，引导体育资本市场跟国家体育产业规范更好的磨合，在相互影响中摸索出一套符合自身发展规律的政策体系。

(2）深化“放、管、服”，形成政策驱动资本效应的长效机制。

从国家层面的政策来看，较为具体的产业引导政策对体育资本市场的活跃能够产生一定的长期影响作用。

但是产业规划类、市场管理制度类型的政策失效比较严重，这是因为现有政策对市场干预过多，各项评审标准、收费细则等影响了企业的积极性，资本市场与体育产业政策之间尚未形成规范性的良性互动局面，体育产业政策体系仍需进一步完善。

因此应该充分尊重商品市场经济规律，发挥市场调节机制，放松不必要的约束措施，形成良好的资本预期，形成资本促进产业的长效发展机制。

(3）鼓励政策创新，发挥地方性政策的产业引导作用。

我国体育产业存在比较明显的区域性政策红利，从地方产业政策来看，发达地区的体育产业政策对市场波动的影响比较显著，体育上市公司业务范围之外的区域影响作用不明显。

此外，随着大众对体育消费需求的增加，能够有效增加体育服务供给的地方性产业政策可以形成显著的资本效应，这表明地方性体育产业政策对资本市场的活跃具有不可忽视的引导作用，因此需要重视地方体育产业政策的积极作用，鼓励地方政策创新，发挥政策引导资本、资本支持实体产业的产融结合发展路径，进一步推动我国体育产业高质量发展。

由于选取的样本时间跨度较大，限于篇幅，本研究没有对每条具体政策产生作用的机理和原因进行详细的解释，这也将是作者后续研究将要补足和重点拓展的方向。

来源：天津体育学院学报

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