重启宽松概率较低 下半年货币政策仍以稳增长为主

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聚焦货币政策新走向

中国人民银行日前发布了《2021年第二季度中国货币政策执行报告》。从政策总基调来看，《报告》与7月30日召开的中央政治局会议、央行二季度工作会议一脉相承，没有发生大的变化。在对最新经济形势的评估上，此次《报告》与一季度货币政策报告相比则更为谨慎。

王小霞

中国人民银行日前发布了《2021年第二季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》），分析了当前宏观形势，展望了下一阶段的货币政策。

《报告》指出，要保持货币政策稳定性，增强前瞻性、有效性，坚决不搞“大水漫灌”，继续聚焦支持实体经济，助力中小企业和困难行业持续恢复，保持经济运行在合理区间。

“从政策总基调来看，《报告》与7月30日召开的中央政治局会议、央行二季度工作会议一脉相承，没有发生大的变化。在对最新经济形势的评估上，此次《报告》与一季度货币政策报告相比则更为谨慎。”接受采访的专家表示，考虑到后续的经济下行压力，下半年货币政策将向稳增长方向适度微调，但转向全面宽松的概率较低。

经济下行压力加大 下半年稳增长仍是重点

“从《报告》来看，当前宏观经济政策没有发生大的变化。”中央财经大学财政税务学院教授、中财-中证鹏元地方财政投融资研究所执行所长温来成告诉，中国将继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度。

《报告》同时强调了“疫情存变数”“外部环境更趋严峻复杂”“国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”，提出“经济增长动能的可持续性面临一定挑战”，表现出对经济稳增长压力加大的担忧。

温来成表示，今年上半年，我国经济继续沿着持续稳定恢复的轨道前行，经济发展呈现稳中加固、稳中向好态势。但也必须看到，当前的国际经济形势错综复杂，疫情防控中的不确定性因素不能小觑。7月份以来，一些地方的疫情反复，令国内疫情防控面临较大压力，同时也让经济增长承压。

“与此同时，从全球范围来看，主要经济体的超宽松货币政策有流动性外溢风险。从国内来看，房地产领域价格泡沫、地方政府隐性债务风险、居民杠杆率处于高位以及银行业金融机构不良贷款率反弹压力较大等，是当前面临的重点风险领域。”中国邮政储蓄银行研究员娄飞鹏在接受采访时表示，当前，货币政策需要充分考虑稳增长与防风险。

《报告》提出，“保持货币政策稳定性”同时“以适度的货币增长支持经济高质量发展，助力中小企业和困难行业持续恢复，保持经济运行在合理区间”。“这意味着货币政策需要继续对经济增长提供有力支持。”温来成表示，下半年稳增长仍是重点。

重启宽松概率较低 货币政策将进行结构性支持

《报告》提出，“保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。”

有业内分析认为，这意味着央行的宽货币立场坚定，下半年到明年上半年或将重启宽松。

娄飞鹏指出，《报告》认为，国内通胀压力可控，不存在长期通胀或通缩的基础，并且专门进行了相关解释，在一定程度上传递了央行对于货币政策宽松较为警惕。

娄飞鹏表示，近年来，中国人民银行多次强调保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。在实际政策执行中，也切实坚持了这一原则，尤其是货币供应量增速自去年5月起就领先其他大型经济体逐步回归正常，为我国经济持续恢复增长和防范化解金融风险提供了较好的支持，并且实现了宏观杠杆率在今年稳中有降。预计后续货币政策仍然坚持稳健中性，根据经济和金融形势发展变化的实际情况灵活调整，更加强调政策的前瞻性、灵活性和有效性，重启宽松的概率较低。

“考虑到后续的经济下行压力，货币政策未来有可能会逐渐宽松来支持实体经济。”温来成认为，这将主要由第三、第四季度经济增长数据以及主要宏观经济数据来确定。“如果经济下行压力较小，将更多以结构性宽松政策为主。如果经济下行压力加大，则可能重启宽松。”温来成说。

此次《报告》还指出，发挥再贷款、再贴现和直达实体经济货币政策工具的牵引带动作用，实施好信贷增长缓慢省份再贷款政策，有序推动碳减排支持工具落地生效，引导金融机构加大对科技创新、小微企业、绿色发展、制造业等领域的支持。

中信证券研究所副所长、首席FICC分析师明明表示，由于中国经济恢复不均衡，因此在总量稳健适度的基调下，货币政策的结构性支持仍是重点。首先，《报告》对于绿色支持着墨较多，预计绿色货币政策工具或将于近期推出，可能是具有更优惠利率的中期借贷便利（MLF）或是再贷款工具。其次，助力中小企业和困难行业持续恢复，强化结构性支持，强化普惠金融支持仍是重点。

温来成说，中小企业发展主要看市场环境，市场环境宽松，企业会发展得更好。从目前已有的支持政策来看，财政政策已经给予市场主体最大限度的支持。近几年，我国针对企业的减税降费力度很大，一系列减税降费措施产生了及时、有力的政策效果。

下一步，结构性货币政策工具首先要进一步支持实体经济发展，加强对金融市场的管理，让资金更多流向实体经济，让实体经济与资本市场发展相适应。其次，支持区域经济均衡发展。中西部地区需要更多资金投入，与实施乡村振兴战略规划衔接好，聚焦补短板、强弱项。

娄飞鹏表示，结构性货币政策预计将重点支持涉农、小微企业、科技创新等领域，支持区域协调发展和绿色发展，通过货币政策引导更多的金融资源流入上述领域。

通胀压力整体可控 管住货币是关键之举

孙兆

2020年以来，为应对疫情冲击、刺激经济复苏，全球主要发达经济体实施了极度宽松的货币政策和大规模财政刺激的政策组合。不断攀升的通胀风险成为各经济体需要面临的问题。

央行日前发布了《2021年第二季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）。总体上，政策基调偏向宽松，但对通胀问题表达了一定担忧。《报告》指出，稳住通胀的关键还是要管住货币。下一步，要保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，坚持央行和财政两个“钱袋子”定位，从根本上保持物价水平总体稳定。

通胀压力整体可控

根据国家统计局发布的数据显示，7月份CPI同比上涨1%，较上月回落0.1个百分点；PPI同比上涨9%，涨幅较上月加快0.2个百分点。

央行在《报告》中指出，当前，我国通胀压力整体可控，这很大程度上得益于我国货币供应量增速自去年5月份起就领先其他大型经济体逐步回归正常，今年6月末，我国M2增速为8.6%，与疫情前基本相当，与名义经济增速基本匹配，从宏观上稳住了物价。

中国银行研究院高级研究员梁婧在接受采访时表示，当前，CPI持续低位显示出需求仍然偏弱，未来疫情仍会对消费、投资等活动恢复带来影响，随着猪肉价格继续下跌，CPI预计仍将保持低位。在疫情、气候灾害、供需缺口较大等因素影响下，大宗商品价格短期内仍将保持高位，这将带动PPI保持阶段性高位。从长期来看，随着供给恢复、美联储货币政策转向概率提升、保供稳价政策支持等，PPI上涨动力将逐步减弱。

光大银行分析师周茂华对表示，PPI同比上涨主要受工业原材料价格影响。受国内需求改善、大宗商品价格持续走高以及低基数影响，国内PPI同比维持高位，但从趋势来看，大宗商品价格进一步大幅走高的基础有所弱化，加之国内政策“组合拳”持续落实，未来PPI将呈现稳中趋降的走势。

“我国始终坚持稳健的货币政策，更多的通过结构性工具精准支持实体经济，坚决不搞‘大水漫灌’。我国的货币政策和财政政策并非短期强刺激，这从根本上保障了我国物价水平的总体稳定。”周茂华说。

外部通胀仍需关注

“美国通胀与美国的货币政策和财政政策有关。美联储在支持财政刺激短期需求的同时，也在无限量供应流动性，叠加供给瓶颈等因素，推动物价持续走高。”周茂华说。

通胀已经成为央行重点关注的问题。央行此次将“全球通胀水平可能继续升温”的前期判断，调整为“全球通胀普遍走高，通胀预期明显升温”，同时还表示，“通胀上升能否持续尚待观察”。随着全球主要发达经济体实施极度宽松的货币政策，全球通胀风险会否对我国造成影响？

梁婧表示，从直接来看，全球通胀风险会加大我国输入性通胀压力，这将会加大企业的成本压力，对企业经营恢复不利。从间接来看，全球通胀风险的上升会影响各国货币政策操作，由于不同国家情况不同，特别是美国通胀持续走高会提高美联储货币政策转向预期，这将对包括中国在内的其他国家带来较大外溢影响，从而引发汇率、资本流动等波动，影响经济金融稳定。

周茂华表示，海外通胀对我国有一定影响但整体可控。一是我国通胀与猪肉等食品价格走势相关性较强；二是我国供给能力基本恢复正常；三是我国货币政策仍将保持稳健。“但值得注意的是，需要防范大宗商品价格居高不下，对我国下游部分企业生产经营所造成的压力。”周茂华说。

展望中国通胀走势，央行表示，我国经济发展稳中向好，自去年疫情以来，坚持实施正常货币政策，国内总供给总需求基本稳定，有利于物价走势未来保持稳定，不存在长期通胀或通缩的基础。

货币政策仍将保持稳健

央行多次在货币政策执行报告中阐述通胀与货币的关系，分析通胀产生的原因。本次央行专栏论及“正确认识货币与通胀的关系”，重点探讨了国际金融危机后和新冠肺炎疫情后发达经济体两次量化宽松与通胀的关系。

周茂华表示，下半年，我国经济或将面临更为复杂的宏观经济环境，货币政策需要根据内外环境的变化进行灵活调节，但这并未改变央行货币政策的基调。

“当前，国内需求仍处于恢复阶段，行业复苏不平衡，全球防疫形势依旧严峻，国内货币政策需要一定的灵活性，确保经济平稳运行。但针对国内结构性问题，央行更多是采用结构性工具应对，目前国内结构性通胀对货币政策影响有限。”周茂华说。

梁婧表示，当前，货币政策稳健的基调并没有发生变化，在外部环境和疫情反复带来的不确定性增大、国内经济恢复不平衡不稳固的情况下，货币政策将坚持“以我为主”。

一方面，保持市场流动性合理充裕，为市场主体恢复提供必要的资金支持，同时，通过结构性货币政策工具加大对重点、薄弱领域的支持，助力经济高质量发展。另一方面，关注内外部环境变化带来的风险冲击，比如，美国货币政策转向、市场信用风险等。

“目前，考虑到经济仍处于恢复中，疫情反复或将影响经济恢复程度。7月15日的全面降准也体现出服务实体经济、对冲短期流动性波动的政策思路。对于物价走势的变化要持续关注，在政策上需要注意稳定市场预期。”梁婧说。

房地产去金融化是一场持久战

周雪松

央行日前发布了《2021年第二季度货币政策执行报告》（以下简称《报告》）。在《报告》中，央行提到了房地产调控问题。《报告》称，牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性，实施好房地产金融审慎管理制度，加大住房租赁金融支持力度。

自疫情发生以来，中国没有大规模“放水”，而是坚持实施稳健的货币政策。今年上半年，货币政策力度已基本回到疫情前的常态，在全球宏观政策中保持领先态势。加上中国疫情防控在全球树立了标杆，应对输入性通胀也取得了显著成效。综合这些因素，中国经济保持着稳定发展态势并为全球经济稳定与促进经济复苏作出了重要贡献。

在看到这些成绩的同时，也要清醒地看到，中国经济仍然面临着严重的不平衡和结构性问题，城乡差距、东西部差距仍然较大，房地产发展与实体经济发展不协调，房地产金融化问题依然突出。

中国在发展中面临的问题很多，过去的20年，是中国房地产发展最快的20年，中国城市面貌发生了很大变化，多方从房地产发展中受益。但由于地价房价上涨过快、房租过高，使得城市居民生活成本、企业租金大幅提高，房地产金融化带来的风险不可忽视。

所谓“房地产金融化”，通俗地说就是把房地产当成了金融工具，变成了投机和投资品。房地产金融化在房地产企业身上则表现为无序扩张，不断加杠杆，向金融领域广泛渗透。对此，中央早已高度重视，多次强调“房子是用来住的、不是用来炒的”定位，不断强化以“稳地价、稳房价、稳预期”核心的房地产调控，给房地产企业划定了“三条红线”，探索完善促进房地产市场健康发展的长效机制，即使是在遭遇经济下行压力较大甚至疫情冲击的情况下，也强调不将房地产作为短期刺激经济的手段。

在遏制房地产泡沫方面，中央的态度是坚决的，措施也是非常有力的。在不到半年时间内，中国人民银行党委书记、中国银保监会主席郭树清三次对房地产市场严厉表态。

2020年8月，郭树清在《求是》杂志发文，首提“房地产泡沫是威胁金融安全最大的‘灰犀牛’。”同年12月，郭树清在《<中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议>辅导读本》发表的文章《完善现代金融监管体系》中指出，要坚决抑制房地产泡沫，房地产是现阶段我国金融风险方面最大的“灰犀牛”。在今年3月份国新办举行的新闻发布会上，郭树清再次指出，房地产领域的核心问题还是泡沫比较大，金融化泡沫化倾向比较强，是金融体系最大的“灰犀牛”。如此密集地接连表态，也给房地产市场敲响了警钟。

房地产市场有没有泡沫已经不用争论，关键是如何实现房地产去金融化，这将是一场持久战。众所周知，房地产不仅是重要的资产，也是重要的抵押品，甚至是创造货币的一种手段，与信贷、证券、债务等紧密相连，其在合理范围内的金融化是应该支持的，关键是不能过度金融化，过度金融化必然导致房地产行业杠杆率过高，形成严重的房地产泡沫。

牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，就要坚决地贯彻中央关于“房住不炒”的定位，不能任由房地产行业无序扩张，野蛮生长。诚如郭树清所言：“很多人买房子不是为了居住，而是为了投资或者投机，这是很危险的，因为持有那么多房产，将来如果市场价格下降，个人财产就会有很大损失，贷款还不上，银行也收不回贷款、本金和利息，经济生活就会发生很大的混乱。所以必须既积极又稳妥地促进房地产市场平稳健康发展。”一旦放松房地产市场调控，将房地产作为短期刺激经济的手段，可能使多年来的房地产调控前功尽弃。

接下来，中国仍将会持续遏制房地产泡沫，房地产去杠杆、去金融化在一定时期内也不会弱化，更不允许房价上涨过快。与此同时，租赁性保障住房供应将会增多，随着住房保障制度逐渐完善，大城市居民住房突出问题有望得到缓解。解决好房地产市场与实体经济发展之间不协调的问题，也将有利于中国经济行稳致远。

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